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國際農產品期權的發展
http://www.yrovbe.live 2017-03-21 00:00:00 中國金融雜志
糖酒招商網】訊

  2016年底,中國證監會正式批準大連商品交易所豆粕期貨期權和鄭州商品交易所白糖期貨期權上市,中國衍生品市場將正式開啟期權時代。以豆粕、白糖為代表的農產品期權上市,對于中國具有非同尋常的意義。它為我國涉農主體風險管理、服務實體經濟帶來新的工具和途徑,同時,對于我國大宗商品定價中心的建設也是不可或缺的一步。因此,本刊特別組織專題,圍繞我國商品期權合約設計和發展、國際商品期權發展的經驗和啟示等方面展開解讀。

  2016年底,中國證監會正式批準農產品期權上市,這是我國期貨市場發展的里程碑。農產品期權是一種基礎衍生工具,既能鎖定損失,又能保留價格向有利方向變動時的收益。2017年中央“一號文件”要求深入推進農業供給側結構性改革,深化糧食等重要農產品價格形成機制和收儲制度改革。改革之初,我國糧食市場必將經歷一系列深度調整,價格加速下跌,種植者收益會受到較大影響。國際實踐表明,農產品期權以其特定優勢支持農業發展,不僅可以更為直接地提升金融服務農業的能力,還為實施“綠箱政策”(在世界貿易組織的《農業協定》中,該政策是指對生產與貿易沒有扭曲或扭曲程度很輕、免于承擔削減義務的國內農業支持政策,如基礎設施建設、糧食安全儲備支出、與生產不掛鉤的直接支付等)提供了新的途徑。

  國際農產品期權發展概況

  世界期權市場的開端可以追溯到17世紀的荷蘭郁金香交易。1973年,芝加哥期權交易所(CBOE)成立并推出了第一個場內期權產品,標志著現代期權交易的開始。1984年,美國芝加哥期貨交易所(CBOT)率先推出了大豆和玉米期權(二者是歷史上最早出現的場內谷物期貨期權)。1986年,CBOT又推出豆粕和豆油期權,與大豆期權共同組成了完整的油脂油料類品種鏈。隨后加拿大、英國、德國、日本、印度、巴西、俄羅斯、阿根廷、墨西哥、澳大利亞等國家也相繼推出了農產品期權。目前,全球共有玉米、小麥、大豆、豆油、油菜籽、棉花、白糖、橙汁等60多個農產品期權品種。

  自上世紀80年代以來,期權交易發展速度驚人。根據美國期貨業協會的統計,2016年全球成交期權合約達85.5億手,接近同年期貨合約成交量的60%,是1985年的45倍,年均增長13.5%。在過去相當長的時間里,農產品期權交易量一直穩居場內期權交易量的第四位。2016年,農產品期權交易量為0.78億手,同比增長2.8%。CBOT是全球最大的農產品期貨交易所,大量現貨商、農場主和企業參與期權交易保值或避險。2016年,CBOT農產品期權成交0.52億手,占全球農產品場內期權交易量的66.7%。

  農產品期權支持農業發展的國際經驗

  國際上,許多國家一直在探索衍生品市場在農產品風險管理方面的有效利用。美國、巴西、墨西哥等國家都是引導農業主體運用農產品期權工具管理價格風險的典范。

  美國的經驗

  美國農業部分別于1990年和1996年實施期權試點項目(Option Pilot Program),是美國對國內農業支持由政府主導向市場方式調節轉變的改革嘗試。因此,農民獲得期權權利金和交易費用補貼的條件雖與休耕、培訓等要求捆綁,但農產品期權執行價格由市場自發形成,基本反映了實際供求關系。

  開展方式。農產品期權試點的對象包括玉米、小麥和大豆,政府通過提供期權權利金和交易費用補貼鼓勵伊利諾伊州、艾奧瓦州、印第安納州、堪薩斯州、北達科他州、俄亥俄州和內布拉斯加州7個州中的21個縣的生產者進入交易所期權市場,購買相應品種的看跌期權。多數參與試點的農民的交易策略是,在購買看跌期權后,隨著市場價格下跌而盡早平掉期權合約,提前獲取與差額補貼相等的補貼金額,從而獲得購買生產資料的現金流。參與期權試點的農場主可自由選擇價格水平來購買看跌期權(包括財政補貼支持中的目標價格水平)。同時,農場主必須按照政府農產品計劃休耕部分耕地,并參加政府舉辦的期權交易培訓,政府負責支付交易中的手續費和其他交易費用,并代為支付購買期權合約的部分權利金。

  實施效果。多數參與期權試點的農場主不僅可以減少農作物價格下跌時帶來的損失,還可以獲得農作物價格上漲時的收益,其總收益率超過了正常農場的計劃收益率,成效顯著。因此,參與試點的人數和交易的糧食規模不斷攀升。據統計,1993年美國參與期權交易的農場主個數以及進入期權市場進行交易的糧食數量分別是956家和1709萬蒲式耳,1994年上升為1285家和2514萬蒲式耳,到1996年則達到1569家和2986萬蒲式耳,增長非常明顯。三年試點項目共涉及糧食總量196萬噸。

  巴西的經驗

  1995年之前,巴西一直對農業采取價格支持計劃。但從1995年后,出于遵守世界貿易組織規則及財政壓力等方面考慮,巴西廣泛運用金融工具支持農業發展,包括在現有農業支持政策中嵌套期權工具。

  開展方式。自1995年開始,巴西的農產品價格支持政策中嵌套了三種農產品期權工具,分別是公共期權合約(COV)、私人期權風險溢價(PROP)、農產品私人溢價期權出售(PEPRO),均由巴西農業部下屬的國家食品供應公司(CONAB)具體實施,以支持國內農業發展。其中,COV于1996年推出,即政府通過公開拍賣為生產者和合作社提供的在未來某一時間以執行價格向政府出售產品的權利。其中,執行價格由最低保護價加倉儲和金融成本確定。CONAB公布將要提供的期權合同,包括農產品種類和合約數量,并通過交易所對外競價出售。當期權購買者決定行權時,CONAB將在合約到期前通過兩種方式執行合約:一種方式是由政府把市場價格與期權價格之間的差額直接補給農民,但產品仍由農民自己銷售;另一種方式是由第三方,如學校、慈善組織等承擔CONAB的職能以期權執行價格購買相應的農產品。自實施以來,COV的簽約率和執行率都有提高,目前已經覆蓋玉米、小麥、水稻、高粱、棉花和咖啡等作物。PROP和PEPRO于2004~2005年推出,其運作流程與COV相似,PROP為私人部門購買農產品提供最高售價和執行價格之間的差價,PEPRO為私人部門出售農產品提供執行價格和市場價格之間的差價,政府的角色是組織貿易流通和為私人部門提供風險溢價。

  實施效果。巴西的三種農產品期權工具均屬“黃箱政策”(對生產與貿易具有扭曲作用、超出規定標準需要承擔削減義務的政策,如市場價格支持、與生產掛鉤的直接支付等),但其政策實施成本和對市場價格的扭曲程度均小于最低價收購政策。1999~2013年,COV政策共支出7億美元,收購2300萬噸農產品,而政府的權利金收入達0.46億美元。PROP和PEPRO屬掛鉤的直接支付政策,因其引入期權定價機制使政策更有效率,2005年以來為巴西農業主體提供共計16億美元的市場價格溢價。

  墨西哥的經驗

  自1992年加入北美自由貿易區后,墨西哥逐步取消了農產品的中央收購和價格保護政策,推出了農產品期權計劃(APOP)。墨西哥通過農產品期權權利金補貼項目(Hedging Aid Program),引導本國農業主體參與美國芝加哥期貨交易所等場內期權市場進行風險管理。

  開展方式。農產品期權補貼相關項目由墨西哥農業部下設的農業貿易支持與服務局(ASERCA)負責操作,試點品種最早僅有棉花,后來逐步推廣到玉米、小麥、大豆、高粱、咖啡、橙汁、調料、生豬、牛肉等品種上,實現了對本國重要農畜品種較為全面的覆蓋。試點的主要方式是由農戶、合作社等農業主體申請政府資金補貼,并通過政府機構完成買入期權的套保交易。首先,墨西哥政府每年根據財政預算確定基礎補貼金額。政府補貼農戶、合作社的金額為其購買農產品期權所需權利金的33.33%~100%,具體比例在每一個項目實施之前公布。其次,最終補貼金額依期權套保交易盈虧而定。如果農產品現貨市場價格最終朝有利方向發展,農民或涉農生產企業在現貨市場的收入要高于預期,期權套保交易在到期時無需行權。農戶獲得的補貼金額為上述基礎權利金,補貼項目減少了農民和涉農企業進行風險管理的成本負擔;如果農產品現貨市場價格最終朝不利方向發展,期權套保交易在到期時得以行權獲利,則彌補農民和涉農企業在現貨市場的虧損。政府按照預先公布的實施計劃,收回部分或全部基礎補貼金額,剩余凈利潤歸屬農民和涉農企業。

  實施效果。上述補貼方式,一方面最大限度降低了農戶使用期權的成本,實現了對農民和涉農企業收入的保護;另一方面也減少了政府的財政支出。1996~2000年,墨西哥政府在該項目上的實際總支出為2.62億比索(約合0.31億美元),農戶承擔的總支出為1.92億比索,總收入則達4.45億比索。

  經驗借鑒與啟示

  農產品期權是服務“三農”的重要金融工具

  近些年,隨著市場在資源配置中發揮決定性作用,越來越多的原本由政府調控的資源逐漸轉化為由市場配置。相應地,一些原本由政府管理的風險已轉化為由經濟單位或個人承擔。農產品期權是一種具有獨特優勢的市場化風險管理工具。美國、巴西、墨西哥等國家在取消農產品價格支持政策后,都選擇農產品期權作為支持農業發展的重要工具,既可以配合農業保險、農業信貸等支農措施發揮作用,又符合世界貿易組織規則,還可以有效減少政府的農業補貼支出。可見,農產品期權是服務“三農”的重要金融工具。

  利用農產品場內期權豐富農業支持政策工具

  美國等發達國家及巴西、墨西哥等發展中國家均在利用農產品場內期權補貼實施農業支持政策,幫助農民管理價格波動風險方面進行了積極探索。但是,美國與巴西、墨西哥賦予農產品期權的市場化程度不同。2017年,白糖、豆粕兩個農產品場內期權的掛牌上市結束了我國商品期權空白的歷史,也為我國農業支持政策的實施提供了新思路。建議借鑒國外經驗并結合我國國情,研究探索利用農產品場內期權開展農業補貼的可行性和具體實施路徑,幫助農民鎖定最低銷售收入,豐富農業支持政策工具。

  循序漸進推進我國農產品場內期權市場建設

  擁有一個有較高流動性水平、制度基本健全、金融機構和產業客戶逐步參與的場內農產品期權市場,是發揮期權功能、服務“三農”的前提。國際期權市場是逐步發展起來的,從場外到場內,從金融標的到商品標的,商品標的的場內期權又是以農產品為先。這些經驗都是國際成熟市場和新興市場在多年的發展中總結出來的。我國農產品期權市場剛剛建立,期權產品還要經過市場和投資者的檢驗,交易所要對合約不斷完善,監管也要跟上市場發展的要求。同時,積極籌備并適時推出新的農產品期權品種,比如玉米期權、小麥期權等,不僅可以豐富期權品種體系,還可以更好地服務重要糧食品種的收儲制度改革和農業供給側結構性改革。

  加強農產品市場主體的教育和培訓

  對于剛剛起步的中國期權市場,投資者教育是期權市場健康發展的必然要求。根據國際經驗,美國農產品期權試點項目要求參與農民必須參加培訓,商品期貨交易委員會還制作了《農產品期權農民需要了解什么》等三個有關農產品期權交易的手冊,其他國家也有相應的培訓計劃。長期以來,我國各級政府重視農民“種好糧”的科技知識培訓,但忽視農民“賣好糧”的經營能力培訓。在農村基層開展針對農戶和小微企業的培訓和信息推廣,需要從國家戰略的高度加以重視,建立證監會、農業部與交易所的三方合作機制,制定針對農民和小微農業企業的系統的期權培訓規劃。

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